Снижение ставки близко, но бюджет закладывает медленную дезинфляцию

Шум в снижении ставки, сигнал в процентном счёте

По опросу Matriks, который приводит Politikam, 32 из 37 экономистов ждут снижения на 100 б. п. на заседании Комитета по денежно-кредитной политике 22 октября в 14:00. Двое прогнозируют сохранение ставки, по одному — снижение на 50, 150 и 200 б. п. Ставка держится на уровне 37% уже пять заседаний подряд. В октябрьском опросе участников рынка ЦБ Турции ожидание ставки овернайт на конец месяца тоже опустилось до 36%. Само снижение, то есть заголовок, в основном уже заложено в цены.

Тихий параметр появился в парламенте днём раньше. По данным Anka, процентные расходы в бюджете на 2027 год составят 3,975 трлн лир, а дефицит — 3,868 трлн лир. Прогноз процентных расходов на конец 2026 года — 2,825 трлн лир, рост составит 40,7%. Первичный баланс в 2026 году даёт профицит в 193 млрд лир. В 2027 году, если считать по цифрам источника, он сократится примерно до 107 млрд лир. Без процентных расходов бюджет сбалансирован: весь дефицит — это счёт за высокие ставки прошлых лет и сегодняшнего дня.

Ограничение 1 · Бюджет исходит из долгого периода высоких ставок

Процентные расходы в 2027 году составят 3,6% национального дохода, дефицит — 3,5%. По данным Bloomberg HT, прогнозируемый национальный доход равен 111 трлн лир. Рост процентного счёта на 40,7% предполагает, что Казначейство весь 2027 год будет рефинансировать долг под высокую доходность. Опрос Matriks согласуется с этим допущением. Ожидание ставки на конец 2027 года выросло с 27% до 28,50%, а прогнозы разбросаны от 21% до 31%. Рынок поддерживает снижение, но сдвигает конечную точку траектории вверх.

Инфляционная цель правительства вступает с этой картиной в противоречие. По данным Paratic, Джевдет Йылмаз 21 октября отстаивал цель в 21% на 2027 год, тогда как ожидание в октябрьском опросе ЦБ Турции — 23,3%. Согласно опросу, который приводит Hisse.net, ожидание ИПЦ через 12 месяцев выросло с 23,70% до 23,89%. Ожидание курса доллара к лире через 12 месяцев поднялось с 58,60 до 59,26. Годовая инфляция в сентябре снизилась до 29,73%, но группа «жильё, вода, электричество и газ» осталась на уровне 39,99%. По данным Gazete Oksijen, ENAG оценила инфляцию за тот же месяц в 46,61%.

Ограничение 2 · Премия за риск сужает пространство для снижения

По данным Investing.com, 5-летний CDS Турции вырос с 243,28 на 12 октября до 252,89 на 20 октября, то есть примерно на 10 б. п. за шесть рабочих дней. За тот же период доходность 10-летних облигаций поднялась с 32,75% до 32,81% и осталась примерно на 4,2 п. п. ниже ключевой ставки. Такой инвертированный наклон кривой доходности, когда длинные бумаги приносят меньше коротких, показывает, что рынок уже учёл снижения. Курс доллара к лире 21 октября закрылся на уровне 49,6227. До ожидаемого в опросе значения на конец года в 51,55 остаётся около 3,9%.

Резервы тоже не создают запаса прочности. По расчёту Matriks, который приводит CNBC-e, валовые резервы снизились со 171,6 млрд долларов за неделю до 9 октября до 169,1 млрд долларов за неделю до 16 октября. Официальные данные выйдут 22 октября в 14:30, через 30 минут после решения. Баланс кризиса фондов только что подведён. По данным AA, с начала сентября из фондов ушло 647 млрд лир, из них 287 млрд лир пришлись на иностранцев. По данным Haber7, Шимшек 20 октября заявил, что выплаты до 1 млн лир начнутся после принятия закона. Он добавил, что не знает, примут ли закон на этой неделе.

Что это значит для Анкары

Эта картина связывает ЦБ Турции с двух сторон. Снижение на 100 б. п. оправдает ожидания. Однако процентный счёт на 2027 год и выросшее до 28,50% ожидание на конец года говорят о том, что снижения могут продолжаться лишь медленно и при определённых условиях. Пока CDS выше 250, более крупный шаг может обернуться расплатой через курс и резервы. Расчётная потеря резервов в 2,5 млрд долларов за неделю до 16 октября — небольшой предварительный просмотр этого риска.

Пространство для манёвра на стороне бюджета тоже ограничено. Первичный профицит в 2027 году составит около 107 млрд лир. Любое отклонение из-за кризиса фондов, землетрясения или статьи обороны и безопасности в 3,454 трлн лир прямо отразится на дефиците. Поэтому обязательство Казначейства не использовать государственные средства — часть бюджетной арифметики. Если оно будет нарушено, цель по дефициту в 3,868 трлн лир при первом же пересмотре сдвинется вверх.

Что опровергнет эту оценку

В ближайшие восемь недель тезис ослабят три события. Заметное снижение жилищной группы в октябрьском и ноябрьском ИПЦ с 39,99% и возврат ожидания через 12 месяцев ниже 23,89% покажут ускорение дезинфляции. Падение CDS ниже уровня 12 октября в 243,28 и возврат резервов выше 171,6 млрд долларов ослабят ограничение со стороны премии за риск. Наконец, снижение ЦБ Турции 22 октября на 150 б. п. или больше без скачка курса докажет, что рынок слишком осторожно оценивает процентный счёт.