Центробанки отказываются спасать, и долговая премия ложится на бюджеты

Шум — пересмотр роста, сигнал — отсутствие спасателя

Доклад МВФ «Перспективы развития мировой экономики» от 13 октября в заголовках прочитали позитивно: прогноз мирового роста на 2026 год поднят с июльских 3,0% до 3,1%. По данным Fortune, в том же докладе 95% роста теперь обеспечивают 32 страны, а в апреле их было 54. За шесть месяцев база повышения сузилась. США и Китай дают более трёх четвертей чистого спроса на импорт оборудования для искусственного интеллекта.

Главная новость пришла 13–14 октября от центральных банков. По данным Reuters, 14 октября в Бангкоке Лагард заявила, что первое решение проблемы роста стоимости заимствований Франции — собственная бюджетная политика страны. 13 октября Уильямс сказал Bloomberg, что ещё одно повышение в 2026 году может быть уместным, а оснований для дополнительного повышения в 2027 году он не видит. Оба сигнала сходятся в одну линию: два крупнейших центробанка не собираются исправлять цену суверенного долга своими балансами.

Ограничение Парижа — условия TPI

TPI — инструмент, позволяющий ЕЦБ покупать облигации при скачках доходности, нарушающих передачу денежной политики. С момента создания в 2022 году он ни разу не применялся. По данным ActionForex, 14 октября Лагард прямо не исключила вмешательства, но отодвинула рыночные ожидания. По данным Euronews, госдолг Франции во втором квартале вырос до 3,6 трлн евро, или 119% ВВП. Дефицит 2026 года ожидается на уровне 5,4%, а на 2027 год запланированы заимствования на 340 млрд евро.

По данным France 24, 13 октября Национальное собрание начало обсуждение бюджета на 2027 год. Правительство хочет за счёт экономии в 43 млрд евро сократить дефицит до 5%, но большинства в парламенте у него нет. На той же неделе правительство решило продать стратегический запас дизеля в 10 млн баррелей по себестоимости. Иначе говоря, оно ищет экономию и одновременно тратит деньги на ценовые интервенции. Единственный канал сужения спреда со 152 базисных пунктов, на который указала Лагард, проходит через этот бюджетный процесс.

Здесь меняется четырёхлетняя рамка. TPI создавался в 2022 году как инструмент, считающий беспорядочное расширение спредов проблемой передачи денежной политики. Рамка 14 октября определяет тот же спред как бюджетный выбор Франции. Различие выглядит мелким, но меняет носителя спреда в 152 базисных пункта: риск уходит с баланса ЕЦБ в Национальное собрание, где будут голосовать за французский бюджет. По данным Euronews, во время французской турбулентности спреды Италии и Греции тоже расширялись примерно на 15 базисных пунктов. Канал заражения, таким образом, уже работает.

Ограничение ФРС — сам рынок

В сентябре ФРС повысила ставку на 25 базисных пунктов, до диапазона 3,75–4,00%. Уильямс ожидает, что в 2027 году инфляция будет близка к 2%, и считает, что экономика в целом не перегрета. По данным ActionForex, на CME FedWatch вероятность того, что к концу 2027 года ставка будет как минимум на 50 базисных пунктов выше нынешней, оценивается примерно в 90%.

Эти 90% важны. Если пик ключевой ставки близок, долгосрочную доходность несёт уже не реальная ставка, а премия за срок. Премия за срок — это дополнительная доходность, которую инвестор требует за то, чтобы держать, например, 10- или 30-летнюю облигацию. Как сообщает Reuters 13 октября, Липски из Atlantic Council заявил, что США, Франция и Германия отходят от бюджетной консолидации, которой требует МВФ. Когда центробанк не покупает, единственным механизмом, оценивающим растущее предложение трёх крупных эмитентов, остаётся рынок.

Два негативных сценария МВФ утяжеляют картину. По данным Reuters, если нефть до первого квартала 2027 года будет держаться выше 130 долларов, мировой рост в следующем году снизится на 0,5 пункта. Если инвестиции в искусственный интеллект свернутся, выпуск в США к 2028 году потеряет 1,8%. Оба сценария сокращают налоговые поступления и увеличивают потребность в заимствованиях. Когда центробанк не покупает, счёт за эту дополнительную потребность ложится поверх базы ставок, уже поднятой мировой инфляцией в 4,7% в 2026 году.

Расхождение развивающихся стран

МВФ понизил рост развивающихся экономик с 4,5% в 2025 году до 3,7% в 2026-м. В Бразилии, по опросу Focus от 13 октября, ожидания инфляции на 2026 год четвёртую неделю подряд растут и достигли 5,22%, тогда как ожидания по ставке Selic на конец года снизились с 13,50% до 13,25%. Аргентина ждёт транша МВФ на 869 млн долларов, а долларовые депозиты Казначейства к 5 октября сократились до 1,177 млрд долларов.

Для Турции МВФ понизил прогноз роста на 2026 год с 2,9% до 2,7% и поднял прогноз инфляции на конец года до 31,2%. По мере роста премии за срок в долларах и евро стоимость рефинансирования внешнего долга развивающихся стран, для которых МВФ прогнозирует рост в 3,7%, увеличивается независимо от ключевой ставки. Заседание ЦБ Турции 22 октября станет первым тестом того, насколько эта внешняя база сужает внутреннее пространство для снижения ставки.

Пример Бразилии поучителен в обратном направлении и опирается на четырёхнедельную тенденцию. По опросу Focus от 13 октября, Selic составляет 13,75%, а ожидания инфляции на 0,72 пункта выше потолка в 4,5%. Тем не менее рынок ждёт двух снижений по 25 базисных пунктов в ноябре и декабре, потому что высокая реальная ставка служит буфером. Если ФРС повысит ставку в декабре, этот буфер будет подтачиваться извне. Заседание Copom 3–4 ноября станет проверкой того, насколько центробанк развивающейся страны может расходиться с США.

За чем следить

В ближайшее время решающими будут три даты. Сентябрьский ИПЦ США выйдет 14 октября в 15:30 TRT (UTC+3); ожидается 3,6% по общему показателю и 2,5% по базовому. Во Франции направление спреда в 152 базисных пункта определят голосование по доходной части бюджета и предложение социалистов. Следующее решение ЕЦБ — 29 октября.