FGV认为巴西高中性利率源于公共支出而非外部
- 机构
- 瓦加斯基金会巴西经济研究所（FGV IBRE）
- 作者
- Silvia Matos, Caio Dianin, Samuel Pessôa
- 国家 · 语言
- 巴西 · 葡萄牙语
- 背景
- 隶属私人基金会的研究机构
摘要
总部位于里约热内卢的FGV IBRE于2026年10月1日在博客上推介了一项18页的研究，该研究刊载于其9月宏观简报。作者席尔维娅·马托斯（Silvia Matos）、凯奥·迪亚宁（Caio Dianin）和萨穆埃尔·佩索阿（Samuel Pessôa）重新估算了巴西的中性利率。中性利率是指既能使通胀保持稳定、又能让经济按潜在速度增长的实际利率水平。作者用2种方法得出的估计值，在2024年至2026年8月期间介于6.7%至8.1%之间，平均为7.5%。这约为2018–2019年平均值2.8%的2.7倍，也是所考察各时期中的最高值。
作者回顾，政策利率于2024年9月升至10.5%，2025年6月升至15%。1年期实际利率2024年2月为5.9%，近几个月有时超过9.5%。巴西与美国之间的利差，即使扣除以5年期CDS衡量的国家风险，也已高于2014–2016年衰退时期的水平。相比之下，纽约联储估算的美国中性利率处于1.0%–1.5%区间，与2018–2019年持平。
文章的核心论点正是从这一对比得出的：如果外部没有推高利率的变化，原因就应到国内去找。根据基于佩索阿此前研究的模型，新兴经济体存在CDS无法捕捉的突然崩溃风险，这使资本流动无法弥合利差；经济在某一节点之后会像封闭经济一样运行。在这种情况下，实际利率由内需决定，公共支出成为关键因素。作者指出，联邦支出在2003年至2016年间从占GDP的15%升至19.5%；而在支出上限实施期间，利率曾连续3年降至历史低点。
盲点
西方忽视之处：全球讨论把新兴市场利率与美联储和美元挂钩，而这一解读用数据表明，巴西的负担并非来自稳定在1.0%–1.5%的美国中性利率，而是来自国内财政。弱点：战争引发的油价冲击、汇率风险溢价和预期贬值均未纳入模型，作者自己也承认这一点。其结论也接近批评政府支出政策的评论路线。
Talay 研判
结论
这项研究把巴西的高利率定位为财政政策造成的结构性均衡，而不是一时的货币政策选择。既然美国中性利率稳定在1.0%–1.5%，而巴西的升至7.5%，那么没有支出纪律，央行就很难持久降息。最可能的走向是实际利率在较长时期内保持高位。
可能影响
- 巴西公共债务负面6个月以上
中性利率维持在7.5%左右，将使债务展期成本居高不下，利息支出成为预算中最沉重的项目之一。
- 新兴市场利率之争不确定1至6个月
相对于聚焦美联储的分析，它提供了一个突出国内财政的衡量标准；同样的方法也可用于国家风险已下降、但利率仍居高的其他经济体。
- 对土耳其的启示不确定1至6个月
土耳其同样出现CDS下降而实际利率居高的情况，这可能与巴西一样，是内需和公共支出推高中性利率的信号；这将限制降息空间。
可能情形（按概率排序）
- 1实际利率长期高企55%
支出规则没有明显收紧，实际利率远高于历史均值，估计值徘徊在7.5%左右。
观察指标: 巴西央行下一份货币政策报告中对中性利率的更新
- 2财政锚定下逐步放松30%
政府公布限制支出增长的新财政框架，预期重新锚定，降息空间随之打开。
观察指标: 2027年预算法是否把基本支出增速压至潜在增长率以下
- 3外部冲击导致再度收紧15%
全球风险偏好突然断裂，使作者提到的崩溃风险成为现实，利率再度上升。
观察指标: 巴西5年期CDS溢价和雷亚尔兑美元汇率急剧恶化
概率是基于来源的校准判断，并非测量结果，会随新信息更新。不构成投资建议。
原文： blogdoibre.fgv.br · 2026年10月1日
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