土耳其预算收入六分之一付利息，降息决定也牵动财政部

噪音在国防，信号在利息一栏

财政和财政部长穆罕默德·希姆谢克10月8日在伊斯坦布尔经济论坛上宣布，2027年预算中的国防开支将增长229%。据Bianet报道，这一增幅只涵盖国防部预算，还是包括更广泛的国防项目，目前并不清楚；2026年国防部获得8229.3亿里拉。根据《新曙光报》转述的中期计划（OVP）上限，国防部2027年的份额为1.533万亿里拉，也就是增长86%。标题中的229%与上限之间的差距，要么说明国防开支被分散到其他机构，要么说明上限将被突破；究竟是哪一种，无法核实。

被标题遮住的那一栏是利息。预算为利息安排了3.975万亿里拉，占23.408万亿里拉收入的17%、27.273万亿里拉支出的14.6%。仅利息一项就是国防部支出上限的2.6倍。非利息支出为23.298万亿里拉，因此剔除利息后预算有1100亿里拉盈余。换句话说，3.865万亿里拉的赤字全部来自利息支出。

从税收角度看，局面更加严峻。一般预算税收预计为19.906万亿里拉；利息占其中20%，也就是每征收5里拉税款，就有1里拉用于付息。按萨伊勒奥卢的测算，税收收入需要比2026年预算增长44%。中期计划预计支出占国民收入的24.5%，收入占21%；两者之间3.5个百分点的差距，正好等于中期计划的2027年赤字目标。

约束一 · 利息账单是货币政策的延伸

政策利率自9月10日起一直为37%。据Trading Economics数据，10月15日10年期国债收益率为32.81%，比政策利率低4.19个百分点；收益率曲线，即按期限显示收益率的曲线，已经在为降息定价。在Matriks 10月13日结束的调查中，37位经济学家中有32位预计10月22日降息100个基点，即降至36%。

同一份调查里有一个方向相反的细节：2027年底的政策利率预期从27%升至28.5%，2027年底的通胀预期从23%升至23.5%。预算的利息项目是按哪条利率路径测算的，并未公布。但预期上移150个基点时，路径一旦推迟，就会直接抬高2027年的利息账单。9月CPI为29.73%，4年10个月来首次降到30%以下；即便通胀继续回落，利息负担的消减也可能慢于预期。

约束二 · 支撑储备的是短期资金

土耳其央行的总储备在10月9日当周增加41.87亿美元，升至1715.75亿美元，连续6周的下降就此止住。据Dünya报道，剔除掉期后的净储备增加64亿美元，升至442亿美元。同一周，外国投资者向国债投入4.511亿美元，从股市撤出2.482亿美元；剔除价格和汇率影响后，合计仍有8.651亿美元净流出。为储备补血的外资看重的不是增长预期，而是利差。

症结就在这里。央行可以通过降息减轻财政部的国内借款成本；同一步也会压缩套利收益，即借入低息货币、持有高息里拉所赚取的利差。10月15日美元兑里拉为49.5276，一年上涨18.42%。如果套利资金撤出，汇率压力就要靠储备来承接；汇率传导会破坏通胀预期，2027年的利息一栏将再度膨胀。土耳其5年期CDS在10月14日为245.27个基点，这一水平并没有让外部借款成为一条廉价的退路。

这项约束最棘手之处，在于两个机构把同一个变量往不同方向拉。对财政部而言，每降息100个基点，3.975万亿里拉利息账单中需要重新定价的部分就会变便宜。对央行而言，同样的降息却是对外资流入的考验，而正是这股资金在支撑442亿美元的剔除掉期净储备。10月9日外资持有的国债存量为170.4亿美元；外资在此前的10月2日当周卖出4.847亿美元国债，说明资金流向可以多快逆转。

接下来看什么

根据Memurlar.net转述的日程，预算案将于10月16日提交大国民议会，计划与预算委员会10月21日开始审议，各部委的审议将于11月27日结束。国防部预算将在11月18日审议。这一日程夹在货币政策委员会10月22日和12月10日两次会议之间：议会讨论利息一栏时，央行将决定这一栏的输入。委员会的一般性辩论于10月27日开始，也就是在货币政策委员会决定之后5天；议员们将带着新的政策利率讨论利息支出。

我们的解读是：2027年预算真正的变量不是国防，而是利息。在委员会厘清收入假设和利率路径之前，3.5%的赤字目标与其说是一个目标，不如说是一种利率情景。