Резервные мощности Залива ждут в скважинах, выход держит страховка

Шум — в однодневном падении, сигнал — в мощностях без выхода

2 ноября январский контракт ICE Brent на 2027 год подешевел на 8,66 доллара, или на 7,63%, и закрылся на 104,77 доллара. По данным CNBC, WTI потерял 7,4%, до 96,46 доллара, — это крупнейшее дневное падение с 27 июля. Поводом стали слова министра иностранных дел Аракчи: план при посредничестве Катара способен открыть Ормуз за 2 дня. В первый день Вашингтон должен сделать ряд шагов, во второй пролив откроется для судоходства. Три главных условия Тегерана — снятие блокады, отмена нефтяных санкций и возврат американского военного присутствия к прежнему уровню.

Через 24 часа цена развернулась. В ночь на 2 ноября военные США нанесли удар по ракетной пусковой установке на острове Кешм. На азиатской сессии 3 ноября Brent прибавил 0,33% и вернулся к 105,12 доллара. В тот же день, по данным Lloyd's List, у берегов Омана и Саудовской Аравии были поражены 3 торговых судна, на индийском судне погиб 1 моряк. 31 октября наш отдел писал, что дефицит переместился в январский контракт. 30 октября — что поставки из Залива везёт флот, связанный с государством. Вопрос 3 ноября идёт на шаг дальше. Где ждут 3,8 млн недобытых баррелей и какой замок должен открыться, чтобы они вышли на рынок?

По докладу МЭА от 14 октября, в сентябре Саудовская Аравия добывала 8,3 млн баррелей сырой нефти в сутки. Цель страны в ОПЕК+ — 10,48 млн, устойчивая мощность — 12,11 млн баррелей. По расчёту Talay, на стороне скважин простаивает около 3,8 млн баррелей в сутки. Тот же доклад оценивает эффективный резерв всей ОПЕК+ всего в 0,27 млн баррелей в сутки. Речь о добыче, которую можно запустить и удерживать в течение 90 дней. Разница между двумя цифрами указывает адрес ограничения. Баррели в скважинах есть, а выхода на рынок нет.

1 · Геополитические ограничения поставок и логистики

По данным МЭА, в сентябре через Ормуз проходило 10,9 млн баррелей нефти в сутки, на 3,7 млн больше, чем месяцем ранее. По обходным маршрутам, прежде всего по саудовскому нефтепроводу Восток — Запад, экспортировалось 5,6 млн баррелей в сутки. Экспорт сырой нефти из Залива вырос до 13,9 млн баррелей и превысил 75% довоенного уровня. У этого восстановления два потолка: безопасность прохода через пролив и пропускная способность обходного трубопровода.

3 ноября в презентации за третий квартал Aramco сообщила, что проект расширения трубопровода Восток — Запад с 7 до 10 млн баррелей в сутки находится на стадии инженерной проработки. Этой мощности сегодня нет, а действующая труба уязвима. По данным Kpler, которые приводит Baird Maritime, трубопровод остановился после атаки беспилотника 11 сентября. 29 сентября поток составлял 2,65 млн баррелей в сутки против 5,5 млн до атаки. Саудовские власти связали удар с ополченцами в Ираке. Обход, то есть маршрут в обход Ормуза, — не страховка, а вторая цель.

В самом проливе темп не снижается. По данным Lloyd's List, в октябре произошло не менее 30 инцидентов с торговыми судами — максимум за месяц с начала войны. The National насчитывает за тот же месяц не менее 35 атак; подсчёты могут опираться на разные определения. По словам американского чиновника, которого цитирует NBC, США ежедневно сбивают беспилотники и ракеты, нацеленные на суда. Удар по Кешму 2 ноября США объяснили тем, что КСИР выпустил зенитные ракеты по американским самолётам.

2 · Безопасность поставок и критические пороги

1 ноября 7 ключевых участников ОПЕК+ не изменили цель на декабрь. Совокупная цель — около 31 млн баррелей в сутки, она не меняется с сентября. По данным The National, декабрьская цель Саудовской Аравии — 10,478 млн баррелей в сутки. Сокращение на 2 млн баррелей, действующее с 2022 года, продлится до конца 2026 года. Большинство участников из-за войны добывают ниже целей. Если цель на 2,18 млн баррелей выше фактической добычи, квота не связывает. Поэтому решение о заморозке — шум.

Настоящее решение привязано к двум датам. Аудит мощностей, который должен завершиться в середине ноября, задаст базовые уровни на 2027 год. Это стартовая добыча, от которой будет рассчитываться квота каждого участника. 29 ноября все 21 участник обсудят квоты на 2027 год. Если аудит возьмёт за основу саудовскую мощность в 12,11 млн баррелей, на бумаге получится высокая квота. Пока ограничение на выход сохраняется, такая квота не станет физическим предложением. Любая цифра на 2027 год прежде всего зависит от того, сколько судов пропускает Ормуз.

Система, не способная доставить баррели из скважин на рынок, закрыла дефицит за счёт запасов. По оценке Aramco, война изъяла с рынка более 3 млрд баррелей, чистый дефицит — около 2 млрд. По данным МЭА, наблюдаемые мировые запасы сократились на 509 млн баррелей с конца февраля. По данным Fortune, Стратегический нефтяной резерв США в октябре опустился примерно до 284 млн баррелей. Это минимум с 1982 года, а после последних поставок он снизится примерно до 243 млн. Государственные запасы стран МЭА в марте превышали 1,2 млрд баррелей, в октябре сократились примерно до 1,1 млрд.

Чем меньше буфер, тем жёстче ограничение на выход переходит в цену. 2 октября G7 договорилась о дополнительном выпуске 100 млн баррелей за 4 месяца, причём основную часть дизеля нагрузили на первые 20 дней. Этот темп соответствует примерно 0,8 млн баррелей в сутки. По расчёту Talay, это чуть больше пятой части саудовской мощности, лишённой выхода. Резерв — мост, но не замена выходу.

Страховая линза: рынок перестроился за день, покрытие вернётся за недели

Ключ к выходу держит военная премия. Это цена отдельного страхования корпуса судна от военных рисков по специальной оговорке. По сводке Insurance Business от 14 октября, до войны премия составляла около 0,25% стоимости корпуса. После американо-иранской договорённости в июне она снизилась примерно до 2%. К концу июля она выросла до 7,5–10%, к концу августа была на 3–8%, в октябре — на 6–10%. По словам брокеров, один рейс супертанкера может обходиться до 20 млн долларов.

Расчёт Talay таков. Если 20 млн долларов соответствуют ставке 10%, подразумеваемая стоимость корпуса — 200 млн долларов. Такой танкер везёт около 2 млн баррелей. Премия 10% означает 10 долларов на баррель, 2% — 2 доллара, 0,25% — 25 центов. Снижение премии с октябрьского максимума до июньского уровня убирает около 8 долларов издержек на баррель. 2 ноября январский Brent потерял 8,66 доллара. Похоже, фьючерсный рынок за одну сессию заложил в цену ослабление покрытия по июньскому образцу.

Покрытие же так быстро не ослабевает. По данным gCaptain, после июньской договорённости ставки опустились ниже 2%. После атак в начале июля они вернулись к 2–6%, и запросов котировок у брокеров стало меньше. Военные полисы содержат оговорку об отмене за 7 дней. Страховщик может отозвать покрытие с недельным уведомлением и переоценить риск. По данным Insurance Business, Объединённый военный комитет 14 октября всё ещё держал в списке весь Залив. Это орган рынка Lloyd's, который ведёт перечень зон высокого риска.

Чтобы сузить список, комитет ищет 3 условия. Нужны устойчивые проходы без инцидентов, сложившаяся политическая картина и официальное подтверждение разминирования. При не менее 30 инцидентах в октябре и 3 поражённых судах 2 ноября первое условие не выполнено. Перестраховочный механизм DFC США на 40 млрд долларов к маю не выписал ни одного полиса, и до середины октября обновлений не было. Порог Talay таков. Пока премия в Ормузе не опустится ниже 2% и не будет 14 дней проходов без инцидентов, падение 2 ноября не превратится в физическое предложение.

3 · Эффекты второго порядка

Дефицит смещается из сырой нефти в нефтепродукты. Согласно презентации Aramco от 3 ноября, реализованная цена сырья компании в третьем квартале снизилась до 95,2 доллара против 108,1 доллара во втором. В том же квартале скорректированная операционная прибыль переработки выросла на 234%, до рекордных 10,3 млрд долларов. С марта по сентябрь маржа переработки составляла 21 доллар в Азии, 25 в Европе и 27 в США. В январе–феврале она была 4, 2 и 4 доллара.

Источник этой маржи — обвал экспорта нефтепродуктов из Залива. По данным МЭА, экспорт нефтепродуктов с Ближнего Востока в сентябре составлял 1,9 млн баррелей в сутки против 4,7 млн до войны. Сырая нефть частично уходит по обходному трубопроводу. Но продуктовые танкеры несут ту же военную премию при меньшем грузе. По данным MUFG, саудовский PMI в октябре снизился с 55,3 до 54,0, а компании сообщили о росте расходов на фрахт и страхование.

Конец цепочки — у импортёра энергии. По данным MUFG, PMI Турции в октябре снизился с 47,9 до 47,3, сокращение длится уже 31 месяц. 1 ноября Goldman Sachs повысил прогноз Brent на декабрь с 90 до 105 долларов, а средний на 2027 год — с 80 до 88 долларов. Даже если сырая нефть дешевеет, высокая маржа дизеля и авиатоплива замедляет снижение счёта импортёра. Он падает медленнее цены сырья.

4 · Опровержение

Тезис Talay таков: в ближайшие 3 месяца предложение из Залива определит не квота и не резерв, а порог военного покрытия. Наиболее вероятный путь, с вероятностью 55%, — план зависает в ожидании ответа США. Тогда январский Brent отыгрывает часть падения 2 ноября. Сценарию сделки с запоздалым ослаблением покрытия мы даём 30%, эскалации по линии Кешма — 15%.

Опровергающее событие конкретно. Если Объединённый военный комитет до 30 ноября сузит список по Заливу или брокеры начнут выписывать премию в Ормузе ниже 2%, страховое ограничение ослабнет. Тезис также будет опровергнут, если недельный поток сырой нефти через Ормуз по Kpler 2 недели подряд превысит 80% довоенного. Это около 14 млн баррелей в сутки. Если январский Brent 5 сессий закроется ниже 100 долларов при премии выше 6%, значит, рынок прочитал ограничение вернее нас.