Один нефтяной шок по-разному бьёт по двум берегам Атлантики

Шум в рейтинге, сигнал в ценовой власти

В пятницу вечером рынок обсуждал Moody's. 23 октября агентство сохранило рейтинг Франции Aa3 с негативным прогнозом, хотя большинство экономистов ждали понижения до A1. Облегчение реальное, но условное. Moody's увязало рейтинг с принятием бюджета на 2027 год, который сократит дефицит, а Национальное собрание в тот же день отклонило доходную часть бюджета социального страхования. Решение по рейтингу отсрочило срок, но не ослабило ограничение.

Предварительные PMI, вышедшие в тот же день, сказали нечто более важное. PMI — индекс деловой активности менеджеров по закупкам: значение выше 50 означает рост. В США композитный индекс снизился до 57,6, но индекс отпускных цен вырос до 59,8 — максимума с августа 2022 года. В еврозоне композитный индекс опустился с 53,1 до 51,9, во Франции — с 51,1 до 48,4. По данным investingLive, издержки на сырьё в еврозоне из-за энергии растут быстрее всего с мая, а инфляция отпускных цен слегка замедлилась. Один и тот же нефтяной шок в США бьёт по ценам, а в Европе — по маржам и спросу.

Ограничение: сила спроса определяет перенос

Источник расхождения — спрос. В США новые заказы растут, а индекс сроков поставок опустился до 38,1, минимума более чем за четыре года. Это значит, что предложение не поспевает за спросом. В такой среде компании могут включать издержки в цену. Домохозяйства это видят: ожидания инфляции на 5–10 лет в опросе Мичиганского университета достигли 3,5%, максимума с мая. Около 70% респондентов ждут повышения ставок в следующем году. Для ФРС это самая опасная картина: если долгосрочные ожидания сдвинулись, вернуть их обратно дорого.

В Европе картина обратная. Во Франции новые заказы падают быстрее всего с мая, а индекс будущих ожиданий опустился до минимума с апреля 2020 года. В Германии промышленность выросла до 54,2, но услуги снизились с 52,9 до 51,7. В Великобритании индекс потребительского доверия GfK упал на 11 пунктов, до −24. При слабом спросе компании не могут переложить счёт за энергию на цены, и издержки оседают в марже. Значит, эффект второго круга в Европе может остаться слабым — то есть рост цен на энергию плохо перетекает в зарплаты и цены услуг.

Центробанки: одна неделя, разные вопросы

Диапазон ставки ФРС — 3,75–4,00%. На заседании 27–28 октября ждут сохранения ставки, а в декабре — возможного повышения. Прогноз сентябрьской инфляции PCE — 3,7% в годовом выражении. При индексе цен на уровне 59,8 у ФРС нет видимых причин отказываться от декабрьского варианта. Доходность 10-летних облигаций США после бегства в защитные активы 22 октября вернулась 23 октября с 4,96% к 4,99%.

Депозитная ставка ЕЦБ — 2,50%. Nomura ждёт единогласного сохранения ставки 29 октября, а затем повышений в декабре 2026 и марте 2027 года до пика в 3,00%. Тот же банк считает чрезмерными около 75 б.п. повышений, которые рынок закладывает до сентября 2027 года. После выхода PMI вероятность повышения в декабре — около 68%. Пока отпускные цены замедляются, а Франция сокращается, эта вероятность скорее снизится. Если ФРС в декабре повысит ставку, а ЕЦБ заколеблется, дифференциал разойдётся в пользу доллара. 23 октября EUR/USD опустился до 1,1195.

Для Турции канал работает в обе стороны. Замедление спроса в еврозоне означает потерю заказов на крупнейшем экспортном рынке. Ослабление евро к доллару уменьшает выручку в евро относительно долга в долларах. При Brent по 116,72 доллара оба эффекта действуют одновременно со счётом за импорт энергии.

Пороги для наблюдения и опровержение

Первая проверка этого прочтения наступит через четыре дня. Если 28 октября ФРС упомянет в заявлении ценовое давление и сдвиг ожиданий, расхождение перейдёт в язык политики. Если на следующий день ЕЦБ не даст твёрдого сигнала на декабрь, вероятность в 68% должна снизиться. Если оба решения будут смотреть в одну сторону, тезис ослабнет. Если ЕЦБ подтвердит декабрьское повышение, а ФРС останется осторожной, дифференциал не расширится, и евро удержится около 1,1195.

Вторая проверка — предварительные данные начала ноября. Если октябрьская предварительная инфляция в еврозоне подтвердит замедление отпускных цен, будет доказано, что эффект второго круга в Европе слаб. В США сентябрьский PCE на уровне 3,7% или выше покажет, что перенос дошёл до потребительских цен. Опровергающий признак ясен: падение индекса отпускных цен США ниже 57 в ноябрьских PMI или возврат композитного индекса Франции выше 50. Снижение Brent ниже 100 долларов уберёт сам источник расхождения — издержки на энергию.

Великобритания находится между этими полюсами. Предварительный композитный PMI вырос до 53,1, но доверие GfK обвалилось до −24, а объём розничных продаж в сентябре снизился на 0,4%. Ноябрьское решение Банка Англии покажет, чему регулятор придаст больший вес — данным компаний или домохозяйств. Бюджет министра финансов Хили 28 октября выходит на той же неделе. Он проверит позицию фунта, который держится у 17-месячного максимума к евро.