Körfez'in yedek kapasitesi kuyuda duruyor, kapıyı sigorta tutuyor

Gürültü bir günlük düşüşte, sinyal çıkışsız kapasitede

Ocak 2027 ICE Brent kontratı 2 Kasım'da 8,66 dolar, yani %7,63 düşüp 104,77 dolardan kapandı. CNBC'ye göre WTI %7,4 kayıpla 96,46 dolara indi ve 27 Temmuz'dan bu yana en büyük günlük düşüşünü yaşadı. Tetikleyici, Dışişleri Bakanı Arakçi'nin Katar arabuluculuğundaki planın Hürmüz'ü 2 günde açabileceğini söylemesiydi. Planın ilk gününde Washington bir dizi adım atacak, ikinci gününde boğaz seyre açılacaktı. Tahran'ın 3 ana koşulu ablukanın kalkması, petrol yaptırımlarının kaldırılması ve ABD askerî varlığının eski düzeyine dönmesi.

Fiyat 24 saat sonra yön değiştirdi. ABD ordusu 2 Kasım gecesi Keşm Adası'nda bir füze fırlatıcısını vurdu ve Brent 3 Kasım Asya seansında %0,33 artışla 105,12 dolara döndü. Aynı gün Lloyd's List'e göre Umman ve Suudi Arabistan açıklarında 3 ticari gemi vuruldu, Hint bayraklı bir teknede 1 denizci öldü. Bu masa 31 Ekim'de kıtlığın Ocak kontratına taşındığını, 30 Ekim'de Körfez arzını devlet bağlantılı filonun taşıdığını yazdı. 3 Kasım'ın sorusu bir adım ötede: üretilmeyen 3,8 milyon varil nerede bekliyor ve hangi kilit açılırsa piyasaya çıkar?

IEA'nın 14 Ekim raporuna göre Suudi Arabistan eylülde günde 8,3 milyon varil ham üretti. Ülkenin OPEC+ hedefi 10,48, sürdürülebilir kapasitesi 12,11 milyon varil. Talay'ın hesabıyla kuyu tarafında günde yaklaşık 3,8 milyon varillik kapasite boşta duruyor. Aynı rapor tüm OPEC+ için efektif yedek kapasiteyi, yani 90 gün içinde devreye alınıp sürdürülebilecek üretimi, günde yalnızca 0,27 milyon varil olarak veriyor. İki rakam arasındaki fark kısıtın adresini gösteriyor: varil kuyuda var, piyasaya çıkacak kapı yok.

1 · Jeopolitik arz ve lojistik kısıtlar

IEA'ya göre eylülde Hürmüz'den günde 10,9 milyon varil petrol geçti; bu bir önceki aya göre 3,7 milyon varil artış. Boğazı atlayan hatlardan, başta Suudi Doğu–Batı boru hattından, günde 5,6 milyon varil ihraç edildi. Körfez ham ihracatı 13,9 milyon varile çıktı ve savaş öncesi düzeyin %75'ini aştı. Bu toparlanmanın tavanı iki yerde duruyor: boğazdaki geçiş güvenliği ve bypass hattının kapasitesi.

Aramco 3 Kasım'daki üçüncü çeyrek sunumunda Doğu–Batı hattını günde 7 milyon varilden 10 milyon varile çıkarma projesinin mühendislik incelemesinde olduğunu açıkladı. Bu kapasite bugün yok ve var olan hat da kırılgan. Baird Maritime'ın aktardığı Kpler verisine göre hat 11 Eylül'deki İHA saldırısıyla durdu; 29 Eylül'de akış günde 2,65 milyon varildi, saldırı öncesi 5,5 milyon varildi. Suudi yönetimi saldırıyı Irak'taki milislere bağladı. Bypass, yani Hürmüz'ü atlayan yol, bir sigorta değil ikinci bir hedef.

Boğazın kendisinde tempo düşmüyor. Lloyd's List'e göre ekimde en az 30 ticari gemi olayı yaşandı ve bu savaşın en yüksek aylık toplamı. The National aynı ay için en az 35 saldırı sayıyor; iki sayım farklı tanımlar kullanıyor olabilir. NBC'nin aktardığı ABD'li yetkiliye göre ABD her gün gemilere yönelen İHA ve füzeleri düşürüyor. ABD'nin 2 Kasım'da Keşm'i vurma gerekçesi de Devrim Muhafızları'nın ABD uçaklarına karadan havaya füze atmasıydı.

2 · Arz güvenliği ve kritik eşikler

OPEC+'ın 7 çekirdek üyesi 1 Kasım'da aralık hedefini değiştirmedi; ortak hedef günde yaklaşık 31 milyon varil ve eylülden beri aynı. The National'a göre Suudi Arabistan'ın aralık hedefi günde 10,478 milyon varil, 2022'den kalan 2 milyon varillik kesinti 2026 sonuna kadar sürüyor. Üyelerin çoğu savaş yüzünden hedefin altında üretiyor. Hedefin üretimin 2,18 milyon varil üstünde durduğu bir ülkede kota bağlayıcı değildir; dondurma kararı bu yüzden gürültüdür.

Asıl karar iki tarihte. Kasım ortasında bitmesi beklenen kapasite denetimi 2027 baz çizgilerini, yani her üyenin kotasının hesaplanacağı başlangıç üretimini belirleyecek. 21 üyenin tamamı 29 Kasım'da 2027 kotalarını konuşacak. Denetim 12,11 milyon varillik Suudi kapasitesini esas alırsa, kâğıt üzerinde yüksek bir kota çıkar. Çıkış kısıtı sürdükçe bu kota fiziksel arza dönüşmez; 2027 için verilecek her rakam önce Hürmüz'ün kaç gemiyi geçirdiğine bağlı kalır.

Kuyudaki varili piyasaya ulaştıramayan sistem açığı stoktan kapattı. Aramco'ya göre savaş piyasadan 3 milyar varilden fazla arz çekti, net açık yaklaşık 2 milyar varil. IEA'ya göre küresel gözlenen stoklar şubat sonuna göre 509 milyon varil eridi. Fortune'a göre ABD Stratejik Petrol Rezervi ekimde yaklaşık 284 milyon varile indi; bu 1982'den beri en düşük düzey ve son teslimatlarla yaklaşık 243 milyon varile inecek. IEA üyelerinin kamu stoku martta 1,2 milyar varilin üzerindeydi, ekimde yaklaşık 1,1 milyar varile geriledi.

Tampon küçüldükçe çıkış kısıdının fiyata geçişi sertleşiyor. G7 2 Ekim'de 4 ayda 100 milyon varillik ek salım üzerinde uzlaştı ve dizelin büyük kısmını ilk 20 güne yükledi. Bu hız günde yaklaşık 0,8 milyon varile denk geliyor; Talay hesabıyla Suudi Arabistan'ın çıkışsız kapasitesinin beşte birinden biraz fazlası. Rezerv bir köprüdür, kapının yerini tutmaz.

Sigorta merceği: piyasa bir günde fiyatladı, teminat haftalarla döner

Kapının anahtarını savaş primi tutuyor; bu, gemi gövdesinin savaş riskine karşı harp zeyiliyle ayrıca sigortalanmasının bedeli. Insurance Business'ın 14 Ekim derlemesine göre prim savaş öncesinde gövde değerinin yaklaşık %0,25'iydi. Haziranda imzalanan ABD–İran mutabakatından sonra yaklaşık %2'ye indi. Temmuz sonunda %7,5–10'a, ağustos sonunda %3–8'e, ekimde %6–10'a döndü. Brokerlara göre bir süper tankerin tek seferi 20 milyon dolara kadar çıkabiliyor.

Talay'ın hesabı şu: 20 milyon dolar %10'luk orana karşılık geliyorsa ima edilen gövde değeri 200 milyon dolar. Yaklaşık 2 milyon varil taşıyan böyle bir tankerde %10 prim varil başına 10 dolar, %2 prim 2 dolar, %0,25 prim 25 sent demek. Primin ekim tavanından haziran düzeyine inmesi varil başına yaklaşık 8 dolarlık bir maliyeti siler. Ocak Brent'in 2 Kasım'daki kaybı 8,66 dolardı. Vadeli piyasa tek seansta haziran tipi bir teminat gevşemesini fiyata yazmış görünüyor.

Teminat ise bu hızda gevşemiyor. gCaptain'e göre haziran mutabakatından sonra oranlar %2'nin altına kaymıştı; temmuz başındaki saldırılarla %2–6'ya döndü ve brokerlara gelen teklif talebi düştü. Savaş poliçeleri 7 günlük iptal maddesi taşıyor, yani sigortacı bir haftalık bildirimle teminatı geri çekip yeniden fiyatlayabiliyor. Insurance Business'a göre Ortak Harp Komitesi, yani Lloyd's piyasasında yüksek riskli bölgeleri listeleyen kurul, Körfez'in tamamını 14 Ekim'de hâlâ listede tutuyordu.

Komite listeyi daraltmak için 3 koşul arıyor: süreklilik gösteren olaysız geçiş, oturmuş bir siyasi tablo ve mayın temizliğinin resmî kanıtı. Ekimde en az 30 olay ve 2 Kasım'da 3 vurulan gemiyle birinci koşul karşılanmış değil. ABD'nin 40 milyar dolarlık DFC reasürans tesisi mayıs itibarıyla tek poliçe yazmamıştı ve ekim ortasına kadar güncelleme yoktu. Talay'ın eşiği şu: Hürmüz primi %2'nin altına inmeden ve 14 gün olaysız geçiş görülmeden 2 Kasım'daki düşüş fiziksel arza dönüşmez.

3 · İkinci tur etkiler

Kıtlık ham petrolden ürüne kayıyor. Aramco'nun 3 Kasım sunumuna göre şirketin gerçekleşen ham fiyatı üçüncü çeyrekte 95,2 dolara indi, ikinci çeyrekte 108,1 dolardı. Aynı çeyrekte rafineri tarafının düzeltilmiş faaliyet kârı %234 artışla 10,3 milyar dolarla rekor kırdı. Mart–eylül arasında rafineri marjı Asya'da 21, Avrupa'da 25, ABD'de 27 dolar; ocak–şubatta 4, 2 ve 4 dolardı.

Bu marjın kaynağı Körfez'in ürün ihracatındaki çöküş. IEA'ya göre Orta Doğu rafine ürün ihracatı eylülde günde 1,9 milyon varildi, savaş öncesinde 4,7 milyon varildi. Ham petrol bypass hattıyla kısmen çıkıyor, ama ürün tankerleri aynı savaş primini daha küçük kargoyla taşıyor. MUFG'ye göre Suudi PMI ekimde 55,3'ten 54,0'a indi ve şirketler artan navlun ve sigorta maliyetlerini bildirdi.

Zincirin ucu enerji ithalatçısında. MUFG'ye göre Türkiye PMI ekimde 47,9'dan 47,3'e geriledi ve daralma 31. aya uzadı. Goldman Sachs 1 Kasım'da aralık Brent tahminini 90'dan 105 dolara, 2027 ortalamasını 80'den 88 dolara çıkardı. Ham fiyatı düşse bile dizel ve jet yakıtı marjı yüksek kaldıkça ithalatçı ülkenin faturası ham petrol fiyatından daha yavaş iner.

4 · Çürütücü

Talay'ın tezi şu: Körfez arzını önümüzdeki 3 ayda kota ya da rezerv değil, savaş teminatının eşiği belirleyecek. En olası yol, %55 olasılıkla, planın ABD yanıtı beklerken askıda kalması ve Ocak Brent'in 2 Kasım düşüşünün bir bölümünü geri almasıdır. Anlaşma imzalanıp teminatın gecikmeli gevşemesine %30, Keşm hattından tırmanmaya %15 olasılık veriyoruz.

Tezi çürütecek gelişme somut: Ortak Harp Komitesi 30 Kasım'a kadar Körfez listesini daraltırsa ya da brokerlar Hürmüz primini %2'nin altında yazarsa sigorta kısıdı gevşemiş olur. Kpler'in haftalık Hürmüz ham akışı savaş öncesinin %80'ini, yani günde yaklaşık 14 milyon varili 2 hafta üst üste aşarsa da tez yanlışlanır. Ocak Brent prim %6'nın üstünde kalırken 5 seans boyunca 100 doların altında kapanırsa, piyasa kısıdı bizden doğru okumuş demektir.