Взяв паузу в октябре, крупнейшие центробанки копят ужесточение к декабрю

Шум — спокойная неделя, сигнал — отложенное ужесточение

Неделя 28–30 октября — один из самых насыщенных периодов года для центробанков. По данным записки Yardeni от 24 октября, в среду решения объявят Новая Зеландия, Канада и ФРС, в четверг ЕЦБ, в пятницу Банк Японии. Согласно календарю Admirals от 21 октября, министр финансов Великобритании Джон Хили представит 28 октября свой первый бюджет. На первый взгляд, сохранение ставок большой тройкой выглядит для рынка передышкой. Вероятность повышения ставки ФРС на этой неделе составляет всего 9%.

Однако те же котировки говорят о декабре совсем другое. Рынок оценивает вероятность декабрьского повышения в 84% для ФРС, 75% для ЕЦБ и 74% для Банка Японии. Фьючерсы закладывают 2,7 повышения ставки ФРС в ближайшие 12 месяцев. Октябрьская пауза не отменяет ужесточение, а переносит его на последнее заседание 2026 года. Главный вопрос в том, почему декабрь, а не октябрь. Ответ кроется не столько в экономике, сколько в трёх отдельных институциональных календарях.

Ограничение: график диктует политика

Данные в США говорят в пользу повышения. Оперативная оценка ФРБ Кливленда показывает базовый PCE за сентябрь на уровне 3,1% в годовом выражении. Модель GDPNow ФРБ Атланты даёт рост в третьем квартале на 3,5%, а еженедельные заявки на пособие по безработице составляют 194 тысячи. По мнению Yardeni, комитету следовало бы повысить ставку в среду, но он этого не сделает из-за близости выборов. Американцы идут на избирательные участки 3 ноября, через шесть дней после решения. ING пишет, что трое членов комитета, голосовавших в июле за повышение, могут снова выступить против. Три особых мнения покажут, что часть комитета уже считает цену ожидания высокой.

Для ЕЦБ ограничением служит Франция. По данным Reuters, спред между 10-летними облигациями Франции и Германии вырос с 92 б. п. на сентябрьском заседании до 170 б. п. Доходность французских 10-летних бумаг превысила 5% и достигла максимума за 24 года. 24 октября по всей Франции на улицы вышли 410 000 человек, а на этой неделе начинается обсуждение основного бюджета. В такой обстановке повышение на 25 б. п. напрямую удорожит заимствования для страны, переживающей бюджетный кризис. Хольгер Шмидинг из Berenberg считает, что ЕЦБ может придержать повышения, если французский кризис ударит по росту. Рынок между тем закладывает не менее двух повышений до середины 2027 года. Растёт и кадровый вакуум. Пишут, что Лагард может перейти во Всемирный экономический форум уже в ноябре. В Исполнительном совете из шести человек одно кресло пустует, а главный экономист Лейн уходит в мае.

От Банка Японии ждут сохранения ставки на уровне 1,25%, а декабрьское повышение заложено с вероятностью 74%. У малых открытых экономик роскоши ожидания нет. Вероятность повышения ставки Банком Канады до 2,50% оценивается в 85%, Новой Зеландией до 3,00% — в 88%. Повышение ставки Банком Англии до 4,00% 5 ноября на 19 октября оценивалось примерно в 95%. Три возможных повышения этой недели и 5 ноября придутся на менее крупные банки. ФРС, ЕЦБ и Банк Японии откладывают решение до декабря.

Второй круг: синхронное ужесточение в декабре

Цена отсрочки — концентрация. Если в декабре три крупных банка повысят ставки вместе, глобальные кривые доходности за один месяц сдвинутся в одном направлении. Срочная премия — дополнительная доходность, которую инвестор требует за длинную облигацию, — при таком синхронном ужесточении может вырасти сразу на трёх кривых. Доходность 10-летних облигаций США завершила неделю на уровне 5,0%, французских 10-летних — выше 5%. Доходность 30-летних британских бумаг, по данным Admirals, 8 октября достигла 6,047% — максимума с 1998 года.

Эту цепочку подпитывает энергетика. Газ TTF 23 октября подорожал до 92,30 евро, это максимум с декабря 2022 года, а заполнение хранилищ ЕС, судя по всему, достигло пика на 74,62%. По данным Yardeni, WTI тоже превысила 100 долларов. Danske считает газовые запасы повышательным риском для сентябрьской инфляции, которую банк оценивает в 3,7%. Пока TTF держится выше 90 евро, ЕЦБ всё труднее ждать в декабре. ФРС также сложнее игнорировать ценовое давление, порождённое энергетикой.

Для Турции канал передачи — стоимость фондирования. 22 октября ЦБ Турции снизил ключевую ставку с 37% до 36%, впервые с января, и назвал цены на энергоносители повышательным риском. Если ФРС, ЕЦБ и Банк Японии вместе повысят ставки в декабре, процентное преимущество развивающихся рынков сузится за один месяц. Портфельные потоки тогда станут избирательными. В результате дальнейшие шаги ЦБ Турции после 36% будут сильнее зависеть от внешних условий.

Пороги для наблюдения и опровергающий фактор

Первой проверкой станет заявление ФРС 28 октября в 21:00 по TRT (UTC+3). Три особых мнения и прямое упоминание ценового давления поднимут декабрьскую вероятность выше 84%. В ту же сторону сработает базовый PCE за сентябрь выше 3,1%, который выйдет на следующий день. Если 29 октября ЕЦБ оставит дверь в декабрь открытой, но не даст обязывающего сигнала, вероятность в 75% может опуститься ниже 70%. Это ослабит европейскую часть тезиса о декабрьском скоплении.

Тезис опровергнет понятное событие. Это снижение базового PCE в США ниже 3% в данных до декабря или падение TTF ниже 80 евро. В обоих случаях энергетическое давление ослабнет, и крупные банки смогут подождать и в декабре. Возможен и обратный сценарий. Повышение ставки ФРС 28 октября, за шесть дней до выборов, будет означать, что скопление началось уже в октябре, и перепишет все вероятности.

Великобритания занимает промежуточное положение. Бюджет Хили 28 октября выходит на фоне оценок, что мартовский фискальный резерв в 23,6 млрд фунтов сократился до 10–12 млрд. Такую оценку дал опрос Reuters от 15 октября. Если резерв поднимется выше 15 млрд фунтов, гилты получат облегчение. Если он останется ниже 10 млрд, повышение ставки Банком Англии 5 ноября придётся на более жёсткую рыночную обстановку.