Yüksek faiz reasüransı daraltmıyor, riski ticari krediye taşıyor

Beklenen kanal çalışmıyor

Yaygın okuma şu: risksiz getiri yükselince reasürör sermayesini tahvile çeker ve risk iştahını kapatır. Afet piyasasının 2026 verisi bu okumayı desteklemiyor. ABD Hazinesi verisine göre 3 Kasım'da 1 yıllık getiri %4,40, 10 yıllık %4,95, 30 yıllık %5,32'de kapandı. Faiz yüksek, ama kapasite bol ve ucuzluyor.

Mekanizma felaket tahvilinin yapısında yatıyor. Yatırımcının parası teminat hesabında kısa vadeli devlet kâğıdına yatırılır; sponsor yalnızca risk marjını öder. Plenum'un Artemis'e yansıyan verisine göre 25 Eylül'de teminat getirisi %4,17, risk marjı %4,57, toplam kupon %8,74 idi. Marj bir ayda %9,5 daralmasına rağmen toplam kupon yalnızca 0,13 puan geriledi. Risk marjı Nisan 2018'den beri en düşük düzeyde. 2016'daki dipte marj %3,3, teminat getirisi yaklaşık %0,5'ti.

Faiz afette fren değil yastık

Yüksek faiz, afet riskini sigortalayan sermayeye ucuz bir taban getiri sağlıyor. Yatırımcı toplam getiri hedefini korurken sponsora daha düşük marj kabul ediyor. Arch'ın CEO'su 2 Kasım'da üçüncü taraf sermayeyi daha düşük sermaye maliyetli kapasite olarak tanımladı. Aynı şirketin reasürans brüt primi üçüncü çeyrekte %8 düşerek 2,31 milyar $'a indi. Düşüş kapasite kıtlığından değil fiyattan geliyor.

Bilanço tarafında da faiz zararı taşıyor. Hindistan'ın devlet reasürörü GIC Re ilk yarıda %107,39 bileşik oranla 1.709 crore ₹ teknik zarar yazdı; zarar %38,4 büyüdü. Yatırım geliri 7.504 crore ₹ ile bu zararı fazlasıyla kapattı. Coface'ın yatırım geliri dokuz ayda %47,5 arttı. Faiz geliri zayıflayan teknik kârı sübvanse ettikçe reasürör yumuşak piyasada kapasitesini geri çekmek zorunda kalmıyor.

Faizin afette gördüğü iş fiyatı aşağıdan tutmak. Howden Re 2 Kasım'da Ocak 2027 fiyat tabanının 2017'den yüksek kalacağını, gerekçenin faiz, enflasyon ve risk primleri olduğunu yazdı. Argenta 3 Kasım'da Lloyd's'ta 2027 için planlanan bileşik oranların 2019'dan beri en zayıf düzeyde olduğunu söyledi. Fiyat düşüyor ama dibe inmiyor; faiz düşüşün hızını belirliyor.

Faizin bedeli ticari kredide

Faizin asıl ısırdığı yer borçlu şirketler. Coface CEO'su 3 Kasım'da yüksek enerji fiyatlarının, yapay zekâ yatırımının ve kamu açıklarının faizi yukarı ittiğini söyledi. Bu baskı kırılgan şirket ve devlet borçlularını zorluyor, şirket iflasları rekor düzeyde ve kredi sigortası hasarlarını artırıyor. Ticari alacak sigortası, tedarikçinin vadeli satışta alıcı batarsa alacağını koruyan teminattır.

Coface tabloyu henüz kârla taşıyor. Dokuz ayda hasar oranı 1,9 puan iyileşerek %37,7'ye indi, bileşik oran %72,4. Ama net kâr %11,8 düşerek 155,5 milyon €'ya geriledi ve şirket önleme tedbirlerini belirgin biçimde artırdığını açıkladı. Kredi sigortasında önleme, riskli alıcıya verilen limitin azaltılması ya da kaldırılması demektir. Coface iflasların artmaya devam etmesini bekliyor.

Bu beklenti tek başına değil. Allianz Trade 22 Nisan raporunda küresel iflasların 2026'da %6 artacağını, uzayan çatışmada %10'a çıkabileceğini yazdı. Bu tahmin altı aylık ve güncellenmiş hâli doğrulanamadı. Yine de yönü Coface'ın 3 Kasım açıklamasıyla örtüşüyor.

Limitten mal fiyatına

Zincir şöyle işliyor. Kredi sigortacısı limiti kesince tedarikçi vadeli satışı sigortasız yapamaz hâle gelir. Ya peşin ödeme ister ya da akreditif talep eder. Alıcı bu durumda stoğunu kısa vadeli krediyle finanse eder; ABD'de 1 yıllık risksiz getiri bile %4,40. Finansman maliyeti fatura fiyatına girer.

Navlun tarafında baskı henüz fiyata yansımadı. Drewry endeksi 29 Ekim'de 40 fitlik konteyner başına 4.429 $ ile haftalık %3 geriledi. Taşıyıcılar kasım için yüksek navlun tarifesi açıkladı, ama Drewry kapasite fazlası ve zayıf talep yüzünden tutunup tutunmayacağını belirsiz buluyor. Navlun ucuzken mal maliyetini taşıyan kanal finansman oluyor.

Türkiye bu zincirde ihracatçı olarak duruyor. Avrupa'ya vadeli satan Türk tedarikçinin teminatı alıcının kredi notuna bağlıdır. Avrupa'da alıcı limitleri daraldıkça Türk ihracatçı ya peşin ister ya da vadeyi kendi kredisiyle taşır. Bu etki bizim çıkarımımızdır; kaynaklar Türkiye için limit verisi yayımlamıyor.

Tezi ne çürütür

Tez şu: yüksek faiz afet reasüransını daraltmıyor, riski ticari kredi kanalına taşıyor ve mal maliyetine finansman üzerinden iniyor. Birinci çürütücü afette. 1 Ocak broker raporları mülk afette fiyat düşüşünün %5'in altında kaldığını ya da kapasitenin azaldığını yazarsa faiz frenleme kanalı çalışıyor demektir. İkinci çürütücü kredide. Coface Şubat 2027'deki yıllık sonuçta hasar oranının %37,7'nin altına indiğini ve limit genişlettiğini açıklarsa zincirin ilk halkası kırılır.

Üçüncü çürütücü faizin kendisi. ABD 1 yıllık getirisi 31 Ocak 2027'ye kadar %3,75'in altına inerse finansman kanalı zayıflar ve felaket tahvili marjı da yeniden açılmak zorunda kalır. Yakın takvim belli. Swiss Re dokuz aylık sonucu için 5 ve 6 Kasım tarihleri dolaşıyor, ikisi de doğrulanamadı. Munich Re 12 Kasım'da kesin çeyrek raporunu yayımlayacak.