同一场能源冲击，让三家央行走上三条路

利率决定是噪音，分化才是信号

本周36小时内，3家主要央行相继公布决议。加拿大央行10月28日土耳其时间16:45公布，美联储同日21:00公布，欧洲央行10月29日16:15公布。头条集中在美联储身上，问题是利率会不会变。这个问题基本已有答案。据欧洲新闻台报道，市场认为美联储把利率维持在3.75%至4.00%区间的概率超过90%。就欧洲央行而言，截至10月27日，Eurex的€STR期货给出的按兵不动概率为97%。

信号在于三家央行对同一场能源冲击作出了不同反应。据欧洲新闻台报道，布伦特原油10月26日从约117.4美元下跌逾6%，10月27日在110.8美元附近交易；战前约为72美元。据Newsquawk，荷兰TTF天然气价格距100欧元/兆瓦时仅差几欧元。冲击的源头相同，但在每个经济体中的传导渠道并不一样。在加拿大，是通胀冲出目标区间；在美国，是汽油和柴油价格；在欧元区，则直接体现在能源分项上。

约束所在：能源走向持久，增长趋于疲弱

为什么是现在？因为能源冲击已持续满8个月，央行关于冲击只是暂时的假设已被侵蚀。欧元区9月通胀升至3.8%，高于3.6%的预期。能源通胀从14.3%升至18.9%，为整体通胀贡献了1.71个百分点。欧洲央行的不利情景假设天然气价格为75欧元/兆瓦时，而市场价格已高出这一门槛约20欧元。加拿大9月通胀为3.1%，超出1%至3%的目标区间。美国9月CPI从3.4%升至3.7%，柴油价格在9月底创下每加仑6.53美元的纪录。

让央行踩刹车的约束来自增长一侧。美国9月非农就业仅增加29,000人，失业率升至4.2%。30年期住房抵押贷款利率10月初达到7.4%，为3年来最高。欧元区银行贷款调查显示，企业贷款标准净收紧9%，消费贷款净收紧14%；10月PMI显示季度增长约为0.3%。换言之，即便欧洲央行不加息，融资条件也在收紧。美联储面前则横着11月3日的中期选举，这次决议恰好在选举前6天公布。

三种模式：加息、鹰派观望、静默观望

渥太华最有可能率先行动。路透社调查中，34位受访者有56%预计加息，29位受访者中有16位预计2027年3月前还会再加一次。若果真如此，这轮周期将止于2.75%，成为30年来最短的紧缩周期。华盛顿处于鹰派观望模式。据彭博社报道，10月加息概率已从70%以上降至30%以下；美国银行的Aditya Bhave仍预计本周会出现意外加息。真正的信息在反对票数量上：如果Hammack和Logan投票支持加息，12月加息的可能性就会加大。

法兰克福的姿态最为谨慎。欧洲央行在6月和9月两次加息，把存款利率提高到2.50%，但市场对年底前的紧缩定价仅有20个基点。法国10年期国债收益率10月21日升至5.14%，这束缚了欧洲央行的手脚。在信贷标准本已收紧之际，激进加息会拉大法国利差。12月会议是Schnabel的最后一次会议，这让管理层交接也成了考量因素之一。

对土耳其而言，传导渠道是资金流动和外部需求。美联储为12月加息留下余地，会使美元利率维持高位，抬高新兴市场的借款成本。欧洲央行出于保增长的考虑按兵不动，则会让欧元区能源推动的通胀持续更久。这会侵蚀土耳其最大出口市场的实际需求。两种效应方向一致：美元融资更贵，欧元区需求更弱。