TCMB bir elle gevşetiyor, rezerv öteki elden eriyor

Aynı gün iki rahatlatma adımı

TCMB 1 Ekim akşamı 2026-43 sayılı duyuruyla KOBİ'lere verilen TL kredilerde büyüme sınırını %4,5'ten %5'e çıkardı. Ekonomi Gazetesi'ne göre aynı sınır 23 Mayıs'ta %5'ten %4,5'e indirilmişti; yeni karar bu sıkılaştırmayı geri alıyor.

Aynı duyuruda bloke tesis oranı, yani zorunlu karşılığın faizsiz bağlı tutulan bölümü de düştü. Bloomberg HT'ye göre oran aktifi 500 milyar TL'yi aşan bankalarda %40'tan %35'e, 100–500 milyar TL arasındakilerde %30'dan %15'e indi.

Sermaye piyasası tarafında da aynı gün rahatlatma geldi. SPK 2026/67 sayılı bültenle tasfiyedeki 131 fonun 65'inde ara ödemeyi, yani tasfiye bitmeden paranın bir bölümünün verilmesini açtı. Her yatırımcı her fon için en çok 1 milyon TL alacak.

Ekonomim'e göre para piyasası fonlarında yaklaşık 266.000 yatırımcı ve 301 milyar TL bekliyor. BIST 100 aynı gün %2,53 yükselerek 12.249 puana çıktı. İki adımın ortak amacı, 30 Eylül'de 3 yatırım bankasının TMSF'ye devriyle bankacılığa uzanan krizin kredi ve mevduat kanalına bulaşmasını önlemek.

Öteki el: rezerv ve döviz mevduatı

Bedel aynı gün açıklanan rezerv verisinde görülüyor. TCMB verisine göre 25 Eylül haftasında brüt rezerv 3,2 milyar $ azalarak 171,2 milyar $'a indi ve düşüş beşinci haftaya uzandı. Swap hariç net rezerv, yani bankalarla yapılan döviz takasları çıkarıldığında kalan gerçek döviz gücü, 39,9 milyar $'a geriledi.

Bu kalem bir haftada 3,2 milyar $, bir ayda 16 milyar $ eridi. Ekonomim'e göre yabancılar 18–25 Eylül arasındaki 2 haftada 1,3 milyar $'lık tahvil sattı. Son haftada 409,9 milyon $ devlet tahvili ve 434,4 milyon $ özel sektör borçlanma aracı çıktı.

Yurt içinde bireylerin döviz mevduatı aynı hafta 1,024 milyar $, 3 haftada ise 6,175 milyar $ arttı. Tezin merkezinde bu 6,175 milyar $ var: fonda parası kilitlenen hane, kalan TL tasarrufunu dövize kaydırıyor.

1 milyon TL'lik ara ödeme bu akımı hızlandırabilir. Serbest kalan TL'nin bir bölümü 49,1225'lik kurdan dövize geçerse talep yine TCMB rezervinden karşılanır. Ara ödemelerin ne kadarının dövize döneceği henüz ölçülemiyor; bu kalem doğrulanamadı.

Fiyatlar sakin, çünkü sakinlik satın alınıyor

Kur ve egemen risk bu baskıyı sınırlı yansıtıyor. Investing.com verisine göre dolar/TL 1 Ekim'de 49,1225 oldu; 30 Eylül'deki 49,0175'e göre artış yaklaşık %0,2. 10 yıllık getiri %32,84'ten %32,82'ye indi, 5 yıllık CDS 29 Eylül'de 248,74 baz puandaydı.

Yabancı akımı da ayrışıyor: aynı hafta 358,6 milyon $'lık net hisse girişi oldu, çıkış ise TL tahvilden geldi. Fiyatların bu kadar dar hareket etmesi, kurun rezerv kullanımıyla dengelendiğini düşündürüyor. Doğrudan döviz satışının tutarı resmi olarak açıklanmadığı için bu okuma doğrulanamadı.

25 Eylül okumamız bozuldu mu

25 Eylül'deki derin analizimizde en olası senaryo, %50 olasılıkla 'sıkı likiditeyle kontrollü savunma'ydı. O senaryo 3 parçalıydı: politika faizine dokunmamak, fonlamayı sıkılaştırmak ve rezerv kullanımını yavaşlatmak. 1 Ekim kararı ikinci parçayı açıkça bozuyor; KOBİ sınırı ve bloke oranındaki indirim sıkılaştırma değil, hedefli bir gevşeme.

Diğer 2 parça şimdilik tutuyor. Politika faizi 10 Eylül'den beri %37'de ve sıradaki karar 22 Ekim'de. Swap hariç net rezervdeki haftalık kayıp 18 Eylül haftasındaki 6,8 milyar $'dan 25 Eylül haftasında 3,2 milyar $'a indi. Fonlamanın %40'lık gecelik faize kaydırılıp kaydırılmadığı bu gece birincil kaynaktan doğrulanamadı.

Dürüst okuma şu: TCMB tek tip sıkılık yerine 2 ayaklı bir duruşa geçti. Faiz ve kur cephesinde savunma sürüyor, kredi ve banka likiditesinde fon krizinin yayılmasını önlemek için gevşiyor. Bu yüzden H1'in 'sıkı likidite' bileşenini revize ediyoruz; yeni çerçevede savunmanın maliyeti likiditeden rezerve kayıyor.

Eski H3'ün, yani faiz adımına zorlanmanın tetikleri henüz gelmedi. Net rezerv 53,4 milyar $ ile henüz 50 milyar $ eşiğine inmedi; dolar/TL de 49,1225 ile 50 eşiğinin altında. Ama swap hariç ölçüde 1 ayda 16 milyar $'lık erime, bu eşiklere aylar değil haftalar kaldığını gösteriyor.

Takvim ve eşikler

Ekimin ilk 3 haftası bu ikili duruşu sınayacak. TÜİK'in eylül TÜFE'si için kaynaklar farklı tarih veriyor: Bloomberg HT 3 Ekim, AA 5 Ekim diyor. Bloomberg HT anketinde medyan beklenti aylık %2,20 ve yıllık %30,30; AA Finans anketinde aylık %2,18.

Ekimden itibaren benzin ÖTV'si her ay artacak ve aralıkta litre başına 14,8277 TL'ye ulaşacak. Bu, kredi gevşemesiyle aynı dönemde enflasyona her ay vergi kaynaklı yeni bir adım ekliyor ve 22 Ekim PPK'sının indirim alanını daraltıyor.

22 Ekim'e kadar izlenecek 3 eşik var. Swap hariç net rezervin 35 milyar $'ın altına inmesi, haftalık 3 milyar $'lık erimenin sürdüğünü gösterir. Bireysel döviz mevduatındaki haftalık artışın 1 milyar $'ın üzerinde kalması ara ödemelerin dövize döndüğüne işaret eder. Dolar/TL'nin 50'yi, CDS'in 250 baz puanı aşması ise maliyetin rezervden fiyata taşındığını gösterir.