Petrol şoku güvenli limanı altından dolara taşıdı

28 Eylül: jeopolitik gerilim arttı, altın düştü

28 Eylül Pazartesi günü piyasalar alışılmış bir kuralı bozdu. Jeopolitik gerilim artarken altın düştü, dolar ve tahvil getirileri yükseldi. Al Jazeera'ya göre spot altın gün içinde %3,3 düşüşle 4.146,51 $'a indi; bu, 5 Ağustos'tan beri en düşük düzey. Trading Economics düşüşü %3,80 ve fiyatı 4.122,07 $, USAGOLD ise %3,19 ve 4.148,69 $ olarak kaydetti. Ölçüm saati farklı olsa da üç kaynak aynı büyüklükte bir kırılmayı gösteriyor. Aynı gün gümüş %4,7 düşüşle 61,27 $'a geriledi.

Tetik, Trump'ın İran'ın 7 günlük Hürmüz açılış planını 26 Eylül'de reddetmesiydi. USAGOLD'a göre Brent 28 Eylül'de 106 $'a yaklaştı. Normal koşullarda jeopolitik gerilimi artıran böyle bir haber altını destekler. Bu kez petrol önce enflasyon beklentisine, oradan faiz beklentisine geçti. USAGOLD'un aktardığı CME FedWatch verisine göre Fed'in 28 Ekim toplantısında artırım yapma olasılığı bir günde %64,2'den %70,3'e çıktı. Trading Economics'e göre ABD 10 yıllık getirisi 7,9 baz puan artışla %5,244'e, yani Temmuz 2007'den beri en yüksek düzeye çıktı. Dolar endeksi %0,22 artışla 101,19'a yükseldi ve bir ayda %1,77 değer kazandı.

Mekanizma: faiz getirmeyen varlığın maliyeti arttı

Altın faiz ödemez. Tahvil getirisi yükseldiğinde altını elde tutmanın fırsat maliyeti, yani vazgeçilen faiz geliri, büyür. Trading Economics verisine göre altın bir ayda %7,18 geriledi; aynı dönemde ABD 10 yıllık getirisi 0,49, 30 yıllık getiri 0,31 puan yükseldi. Bu nedenle 28 Eylül'deki düşüş tek günlük bir panik değil, bir aydır süren bir yeniden fiyatlamanın en sert günü. USAGOLD da hareketi fiziki talepten değil, kâğıt piyasadaki yeniden fiyatlamadan kaynaklanan bir düşüş olarak niteledi.

Buradaki kırılma şu: petrol şoku bir arz şoku, ama merkez bankaları bu kez üzerinden bakmıyor. Chase'in özetine göre Fed Eylül toplantısında 12–0 oyla faizi %3,75–4 aralığına çıkardı; bu Temmuz 2023'ten beri ilk artırımdı. Aynı özete göre 18 katılımcının 16'sı yıl içinde en az bir artırım daha bekliyor. The Fed Agenda'ya göre FOMC'nin yıl sonu PCE enflasyonu tahmini %3,7. Merkez bankası tepki verdiğinde güvenli liman işlevi, faizi en hızlı artıran bankanın para birimine kayıyor. 28 Eylül'de bu para birimi dolardı. Altın yıllık bazda hâlâ %7,53 yukarıda; yani yapısal talep kırılmadı, ama kısa vadeli yön artık faiz beklentisine bağlı.

Aynı dalga, üç farklı merkez bankası tepkisi

Uzun vadeli faizler yalnız ABD'de yükselmiyor. Trading Economics'e göre 28 Eylül'de Almanya 10 yıllık getirisi %3,63 ile Haziran 2009'dan, Fransa 10 yıllık getirisi %4,78 ile Temmuz 2008'den beri en yüksek düzeydeydi. Japonya'da 30 yıllık getiri aynı gün %4,18'e çıktı; bu vade Eylül'de %4,22 ile tüm zamanların zirvesini görmüştü. Japonya 10 yıllık getirisi %3,10'da. Yani vade primi, yatırımcının uzun vadeli tahvil için istediği ek getiri, üç büyük piyasada aynı anda yükseliyor.

Farkı merkez bankalarının tepki biçimi yaratıyor. ECB mevduat faizini 10 Eylül'de %2,50'ye çıkardı. Lagarde 28 Eylül'de Avrupa Parlamentosu'nda Econostream'e göre ölçülü yanıtın uygun olduğunu, çünkü çalışan başına ücretin 2. çeyrekte %3,6'dan %3,3'e yavaşladığını söyledi. Lagarde, Eylül'den beri yükselen uzun faizlerin büyümeyi ve fiyat geçişini projeksiyonların öngördüğünden fazla yavaşlatacağını da ekledi. Bu cümle, ECB'nin sıkılaştırmanın bir kısmını tahvil piyasasına bıraktığı biçiminde okunabilir. Reuters'a göre piyasa önümüzdeki yıl 4 artırıma kadar fiyatlarken ECB bu fiyatlamayı geri itiyor. Fed ise %3,75–4 aralığında ve Ekim'de artırım olasılığı %70'in üzerinde. Kısa vadeli faiz farkı dolar lehine açıldıkça dolar hem getiri hem güvenli liman talebini topluyor.

Avrupa'daki bedeli çevre ülkeler ödüyor. Idéal Investisseur'e göre OAT–Bund makası (Fransa ile Almanya 10 yıllık getirileri arasındaki fark) 24 Eylül'de 109,9 baz puanla son 12 ayın zirvesine çıktı, son 12 ayın ortalaması ise 74,1 baz puan. Trading Economics, Fransa'da bütçe açığının bu yıl %5,4'e çıkmasının beklendiğini yazıyor. ECB uzun faiz artışına itiraz etmedikçe bu makasın kendiliğinden daralması için bir neden görünmüyor.

Gelişmekte olan ülkelerde ilk yansıma beklentilerde görülüyor. Brezilya Merkez Bankası'nın 28 Eylül Focus anketinde 2026 enflasyon beklentisi %4,92'den %4,99'a çıktı; ekonomistler yıl sonu Selic tahminini %13,50'de tuttu. The Rio Times'a göre aynı gün açıklanan Ağustos cari açığı 5,1 milyar $ ile 6,2 milyar $'lık beklentinin altında kaldı ve 7,4 milyar $'lık doğrudan yatırımla tamamen karşılandı. Bu ayrım güçlü dolar döneminde belirleyici oluyor. Dış açığını doğrudan yatırımla kapatan ülke kur baskısını sınırlayabiliyor; açığını portföy akımı ve rezervle kapatan ülkenin ise böyle bir tamponu yok.

Bu haftanın sınavı: PCE verisi ve yöntem değişikliği

Rejimin kalıcı olup olmadığını 30 Eylül'deki Ağustos PCE verisi test edecek. The Fed Agenda'nın aktardığı Cleveland Fed tahminine göre manşet PCE Ağustos'ta aylık %0,34 artabilir; bu, yıllık enflasyonu %3,78'e, yani FOMC'nin yıl sonu tahmini olan %3,7'nin üzerine taşır. Böyle bir veri, yıl içinde yalnız bir artırım daha öngören Fed projeksiyonunu yetersiz kılar. Veri 2 Ekim'deki istihdam raporuyla birlikte Ekim artırımı olasılığını belirleyecek.

Aynı yayına göre 30 Eylül verisi bir yöntem değişikliği de içeriyor: portföy yönetimi ve yazılım fiyatlarının ölçümü değişiyor ve bu, çekirdek PCE'yi geçmiş seri boyunca 0,2–0,3 puan düşürebilir. Bu gürültü riskli bir yanlış okuma üretebilir. Çekirdek enflasyonun düşük görünmesi dezenflasyon değil, ölçüm farkı olabilir; karar için aylık değişime ve manşet rakama bakmak gerekiyor.

Mali tarafta 30 Eylül mali yıl sonu bu kez risk üretmiyor. Temsilci Hal Rogers'ın açıklamasına göre Kongre 1 Eylül'de federal harcamaları 11 Aralık'a kadar uzatan geçici bütçeyi Temsilciler Meclisi'nde 370'e 48 oyla geçirdi. Böylece kapanma riski Kasım ara seçimlerinin sonrasına, 11 Aralık'a ertelendi. Bu, bu haftaki getiri artışının bütçe krizinden değil, enflasyon ve faiz beklentisinden kaynaklandığını gösteriyor.

Türkiye'ye aktarım: rezervin altın ayağı

Türkiye bu kırılmayı en doğrudan TCMB rezervlerinde hissediyor. Cumhuriyet'in aktardığı resmi veriye göre 18 Eylül haftasında TCMB'nin altın rezervi 1,317 milyar $ artarak 111,597 milyar $'a çıktı, döviz rezervi ise 5,636 milyar $ azalarak 62,808 milyar $'a indi. Toplam 174,405 milyar $'ın yaklaşık %64'ü altından oluşuyordu. O hafta altının değer artışı döviz kaybının bir kısmını dengeledi.

28 Eylül'deki düşüş bu tamponu tersine çeviriyor. Altın miktarı değişmediyse %3,2–3,8 aralığındaki fiyat düşüşü, basit hesapla, altın rezervinin değerinden yaklaşık 3,6–4,2 milyar $ siler. Bu bizim hesabımız ve TCMB'nin altın miktarındaki değişimi hesaba katmıyor; gerçek etki resmi haftalık veriyle doğrulanacak. Aynı anda güçlü dolar ve %5,24'lük ABD getirisi, gelişmekte olan ülke kurlarına baskı yapıyor. Böylece rezervin döviz ayağı erirken değerleme desteği de kayboluyor. Rezerv tamponunun iki ayağının aynı hafta zayıflaması, TCMB'nin kur baskısına yanıt alanını daraltıyor.

İzlenecek eşikler ve belirsizlikler

Üç eşik bu okumayı test edecek. Birincisi, 30 Eylül PCE verisinde manşet yıllık enflasyonun %3,7'nin üzerinde gelip gelmediği. İkincisi, dolar endeksinin 101 üzerinde kalıp kalmadığı. Üçüncüsü, altının 5 Ağustos düzeyinin, yani 4.146 $ civarının altında kalıcı hale gelip gelmediği. Belirsizlik de büyük: Hürmüz'de 2 başkent farklı müzakere takvimi açıklıyor ve bir görüşme tarihi Brent'i, dolayısıyla tüm zinciri, birkaç gün içinde tersine çevirebilir. VIX'in 28 Eylül'de 16,11'de kalması, hisse piyasasının bu rejimi henüz bir panik olarak değil, kademeli bir yeniden fiyatlama olarak gördüğünü gösteriyor.